中信建投证券黄文涛：2025年下半年中国经济十大亮点

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首席经济学家黄文涛：2025年下半年中国经济十大亮点

来源：中信建投证券研究

文|黄文涛 刘天宇 朱林宁

1． 下半年，外部局势趋于缓和，中国核心资产吸引力上升，港股成为布局中国科技崛起的重要入口。

2． 政策支持下，科技突破和产业升级加速，成为中国经济增长新引擎。

3． 新消费、文化出海打造需求侧新亮点，制度型开放重塑全球贸易新格局。

海外环境：美国降息周期或加速，CPI趋稳叠加财政压力凸显，美联储或通过降息对冲需求端压力；人民币汇率企稳，外资增配中国资产意愿增强。

市场配置：港股领涨全球，科技股成布局中国创新核心；政策优势、估值低位、高股息资产增强市场吸引力。

财政加力：外需承压下财政政策成关键支撑，超长期特别国债与专项债加速落地，重点托底增长与产业升级。

产业升级：超长期特别国债重点支持“两重”建设，并加力扩围实施“两新”政策，以高端装备、智能制造为代表的新兴产业保持快速扩张，成为中国经济增长的新引擎。

科技突破：AI国产化提速、量子计算商业化突破，政策支持推动AI芯片、低空经济等新兴领域纵深落地。

消费亮点：消费从“需要”转向“想要”，以服务消费、个性化消费、悦己消费、体验消费等为代表的服务性消费，将继续成为消费领域的增长亮点。

中国元素：本土文化出海与入境旅游繁荣：免签政策推动外国人入境加快，文创产品全球热销，“国潮”品牌加速出海。

政策支点：需求侧政策精准发力、持续发力，培育需求潜力和能力。货币政策稳中趋松，中国版平准基金助力股市回升；以旧换新国补撬动消费。

外交外贸：制度型开放升级，中国-东盟自贸区3.0版谈判完成，深化区域供应链合作，军工装备出海重塑全球印象。

中国道路：中国以新质生产力、人类命运共同体等中国式理念为道路指引，走在一条需要战略耐心、但亦亮点纷呈的康庄大道上，继续坚持做好自己的事，坚持自由贸易，建设全球新循环。

一、海外环境：美国降息周期加速，人民币汇率企稳

上半年，美国继续处在降息周期，但步伐趋缓。关税导致进口和消费节奏异动，4月以来进口大幅下降、消费有提前迹象，导致GDP相对一季度明显改善。但下半年从趋势上判断，美国经济的动能依然不能乐观，对等关税豁免即将到期，对全球的平均关税税率可能大幅抬升，而关税对经济的影响存在滞后，何时开始全面体现，还需要观察。整体利率依然维持高位，政策不确定性较大，衰退预期升温。美联储6月发布的全国经济形势调查报告显示，近期美国经济活动略有下降，表明关税和政策高度不确定性正在对美国经济产生广泛影响。

美联储对通胀继续下行的预期较为谨慎。在 2021-22 年通胀加剧后，联储担心市场对通胀风险过于乐观，当前，一方面关税对价格的影响仍在显现，另一方服务业通胀下行的速度也在边际放缓，因此联储二季度总体采取观望态度。

展望三季度，美国CPI有望维持稳定，降息进程或加速。一是从核心PCE走势来看，5月核心PCE回落至2.7%，联储近期对2025年PCE的预测值略下调至3%，预计2026-2027年稳步下降，显示出对通胀风险的担忧已经松动。同时，联储历史鲍曼与沃勒近期均表示，由于通胀水平低于预期，支持最早7月降息。

二是美联储“影子主席”的判断也将影响交易层面的预期。特朗普在2026年下届联储主席的选择上，明确释放了强烈的鸽派信号。对利率预期敏感的2年期和5年期国债收益率近期触及两个月低点，原因是投资者预期中期可能出现进一步降息。

三是特朗普政府的财政立场转向，美债需求端压力显现，可能迫使联储采取宽松措施对冲。美国财政赤字规模庞大，债务率不断攀升。2024年，美国国债利息支出8811亿美元，同比增速高达33%，占财政总支出13%，首次超过国防支出。此前DOGE部门缩减支出结果不及预期；特朗普出台“大而美”法案，将在下半年持续推高美国政府赤字。这一背景下，国债需求压力凸显，近期20Y国债中标利率超5%。市场承接的美债供给规模始终处于高位，若减税后赤字进一步上升，中长债供给上升风险存在；此外，债务上限问题解决后，短债发行潮或再度来袭，市场情绪将经受考验；这一背景下，预计联储会通过降息、重启QE、放松银行监管等方式对冲部分需求端压力。

在美联储可能进一步降息、中美贸易摩擦缓和的背景下，下半年美元指数或震荡偏弱，将减轻人民币的外部贬值压力。外资对人民币资产的配置意愿增强，2025年5月外资增持境内股票规模扩大，显示国际资本对中国市场的信心回升。银行结售汇顺差持续扩大，市场远期结汇意愿增强，表明企业和机构对人民币汇率的预期趋于稳定。

二、市场配置：逐步加仓中国核心资产，更看好香港市场

2025年以来，港股市场率先迎来技术牛市行情，在全球主要市场中涨幅显著靠前。截至二季度末，恒生指数累计上涨约20%，恒生科技指数的年内涨幅约21%。个股方面，恒生指数成份股中的周大福、小米集团、汉森制药、中国生物制药、中国宏桥、石药集团、网易、快手、京东健康等多股年内涨幅超过50%。1-5月，港交所平均每日成交金额为2423亿港元，较去年同期上升120%。

港股科技板块成为布局中国科技崛起的重要入口。自2018年港交所上市制度改革以来，新经济企业陆续亮相港股市场。新经济公司在港股的数量占比从2018年的1.3%，增加至今年二季度约14%，市值占比也由2.8%上升至约28%。恒生科技指数成分股深度聚焦AI产业链的上中下游，包含阿里、腾讯、小米、美团、中芯国际、比亚迪等有望成为中国科技股“七巨头”的企业。此外，还有宁德时代、恒瑞医药等多只内地龙头企业赴港上市，为港股市场带来了巨大吸引力，提升了港股市场的科技含量。

2023年以来，央行、证监会等部门陆续推出多项助力企业赴港上市的政策，港交所积极响应，优化上市审批流程。上半年，港交所完成43宗IPO项目，较去年同期增加13家；募资总额达到1067.13亿港元，较去年同期增长688.54%，募资金额已超过2024年全年的881.47亿港元。5月，香港证监会与港交所全资附属公司联交所联合推出“科企专线”，便利特专科技公司及生物科技公司申请上市。截至6月30日，共有220家企业处于IPO排队状态。一系列政策举措促进了优质企业赴港上市，提升了港股市场的资产质量和吸引力。

与海外其他市场相比，港股估值目前仍处于相对低位。港股汇聚了中国最具创新力的消费升级标的和硬科技龙头，相较于全球资本市场，港股估值仍处于中低位，其中AI产业链的性价比优势尤为突出。例如，港股软件服务及传媒等下游软件和内容端行业总市值占比为56%。互联网龙头企业在盈利高增以及资金面改善的催化下，相对低估的估值仍有抬升潜力。

港股市场存在大量高股息资产，如银行、电信、公用事业等板块。主流港股红利指数的股息率均维持在7% – 8%之间，显著高于当前香港利率。红利类资产凭借稳定的自由现金流创造能力，保障了分红能力及股东回报，既能延续分红表现，又可通过资本开支转化为ROE抬升，兼具防御性与成长性。险资在2025年频繁举牌港股红利资产，年内已经累计16次举牌上市公司，其中以银行、公用事业、能源、物流为代表的港股红利资产成为险资举牌的主要阵地之一。

市场情绪乐观，南向资金持续流入。南向资金是港股市场重要的增量资金来源。截至2025年6月底，南向资金今年通过港股通净流入港股市场超6800亿元，创历史同期新高，为2024年同期的2倍多。此外，由于中国创新的突破和政策加码，美元呈现弱势，全球资金在低配中国的基础上开始加大配置中国资产的力度，香港市场作为全球资金的自由港而最为受益。

三、财政加力：政策托底助力实现GDP5%目标

当前关税压力大幅下降，但下半年出口仍将面临一定压力。2025年5月我国出口金额3161亿美元，同比增长4.8%，分别较上月和去年同期下降3.3和2.6个百分点。从出口国别看，5月我国对美国出口增速大幅下滑至 – 34.5%，降幅较上月大幅扩大13.5个百分点，美国在我国出口比重下滑至9.1%。

外需走弱背景下，以财政政策为主的内需政策将成下半年重要支撑。1-5月，全国一般公共预算支出112953亿元，同比增长4.2%。分中央和地方看，中央一般公共预算本级支出15792亿元，同比增长9.4%；地方一般公共预算支出97161亿元，同比增长3.4%。其中，社会保障和就业支出20054亿元，同比增长9.2%，教育、科技、节能环保、文旅等支出增速较快。从债务发行进度来看，前5个月国债和地方政府债发行速度均远超去年同期水平。

展望下半年，财政政策将更加注重统筹效率，赤字空间被用于托底增长和保障重点支出，重点支持包括消费提振和现代化产业体系建设等方向。财政部部长蓝佛安也表示，下一步将用好用足更加积极的财政政策，根据形势变化及时推出增量储备政策，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期。存量政策有望加速落地，预计超长期特别国债使用进度将加快，对重点领域和薄弱环节予以支持的新增专项债也将进一步放量。今年政府融资总体上远超过去年度，随着财政支出的持续落地，财政政策逆周期的托底作用将助力GDP5%目标的达成。

四、产业升级：百年变局驱动新质生产力发展

2025是十四五的收官之年，也是十五五规划的谋篇之年。“十五五”规划的战略核心是培育和发展新质生产力。在4月30日的座谈会上，习近平总书记鲜明提出，“‘十五五’时期，必须把因地制宜发展新质生产力摆在更加突出的战略位置”“要不忘初心，把造福人民作为根本价值取向”。下半年，预计产业结构升级仍将是经济增长的主线任务。

政策层面，2025年，超长期特别国债重点支持“两重”建设，并加力扩围实施“两新”政策，既为制造业技术改造和高技术产业投资提供政策保障，也成为扩大内需的重要抓手。随着“两重”“两新”政策持续推进，企业加快推进技术改造和设备更新。1—5月，全国固定资产投资同比增长3.7%，其中设备工器具购置投资大增17.3%，高技术制造业中的计算机及办公设备制造、航空航天器及设备制造等同比增速都超过20%。政策加持之下，2025年5月，规模以上工业增加值同比增长5.8%，其中，装备制造业增加值大幅增长9.0%，高技术制造业增加值增长8.6%，充分体现了以高端装备、智能制造为代表的新兴产业保持快速扩张，正在接棒传统动能，成为中国工业增长的新引擎。

展望“十五五”，宏观经济的结构性、趋势性新变化将持续助推科技进步和产业升级：

一是逆全球化趋势倒逼技术自主创新。美国贸易保护主义和技术壁垒政策客观上加速了新质生产力的自主突破。一方面，关键技术“卡脖子“领域研发投入激增；另一方面，我国在部分领域正在形成非对称竞争优势，如在量子通信、特高压等领域实现“换道超车“等。

二是人口结构变化加速自动化应用。应对人口负增长挑战成为新质生产力发展的重要驱动力。政府工作报告提出“加大投资于人政策力度”，在两方面催生技术需求：一是工业机器人替代，2024年中国工业机器人密度达322台/万人，人形机器人试点应用于汽车制造等领域；二是银发经济技术创新，智能家居、远程医疗等产品快速普及。这种“需求牵引创新“模式，使新质生产力发展更贴合民生需求。

三是政策发力解决消费和收入瓶颈问题，释放新产品需求。随着居民可支配收入提升，催生对休闲、交通、运动健康、信息交换等方面的需求扩张，从而推动新一代信息技术的更新换代、新能源汽车市场的进一步扩容、生物医药和环保领域产品的差异化发展。

四是制造业的数字化转型为传统工业创造新增长点。数字化转型是近年来政策持续推进的重点，国家已出台针对轻工、电子信息、医药、电力装备等多个行业的数字化转型实施方案，工信部持续推进制造业新技改城市试点工作。

五是绿色转型稳步推进，促进新能源、节能环保等行业技术升级。2024年中国碳排放基本与2023年持平，为126亿吨；其中能源增长0.4%，工业过程下降5%。“碳达峰”有望提前实现，国网能源研究院预测，在加快转型情景下，中国在2025年前后是实现碳排放达峰，较自主贡献承诺提前5年。

六是全球经济重心转移为技术创新提供新空间。当前全球经济呈现“东升西降“的结构性变化，中国已成为81个国家的最大贸易伙伴，在亚洲、非洲、中东等区域产业链中占据核心地位，超大规模市场优势、产业链协同效应和技术标准输出为新质生产力的发展提供了有力支撑。全球供应链重构推动新质生产力从单点技术突破转向系统能力提升。

五、科技突破：纵深发展，广泛落地

上半年，科技领域亮点纷呈。DeepSeek等国产大模型崛起，在性能、训练成本等方面展现优势，推动AI从单点技术进步迈向更广泛的生产力落地阶段。斯坦福AI指数报告显示，中美顶级模型性能差距已缩小至0.3%，中国在AI专利数量上占全球60%。量子计算取得重大突破，从长寿命超导量子比特芯片、量子计算云平台“夸父”到第二代离子阱量子计算商业化原型机，我国实施了一系列量子科技计划和项目，突破了一系列重要科学问题。生物科技迈向产业前沿。基于新型光敏蛋白的基因治疗技术、首款脑胶质瘤原研靶向药物等多项重大成果，体现了我国在前沿科技领域的系统性突破。

下半年，在政策持续支持和市场需求的推动下，科技研发将继续向纵深发展，呈现“技术突破–应用深化–监管完善“的三角格局。2025年政府工作报告明确将科技创新作为高质量发展的核心引擎，提出“建立未来产业投入增长机制“，重点培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等领域。预计人工智能、半导体、量子科技等领域将持续取得突破，商业航天、低空经济、新材料等新兴产业也将继续保持快速发展的态势。例如，随着DeepSeek R2等大模型的发布，AI将在更多行业和场景实现深度融合与应用，如在医疗、教育、金融等领域创造新的业务模式和价值。生成式AI向工业领域深度渗透，提升制造业研发设计效率。国务院立法计划将人工智能健康发展立法纳入重点，预计下半年出台涵盖算法安全、数据治理的综合性法规。各领域间的技术协同效应显著提升。AI算力需求拉动半导体先进制程研发，人形机器人推动新能源电池能量密度突破，AI制药将大幅缩短生物医药研发周期等，从而带动全要素生产率增长。

国际环境不确定性加剧，政策加大融资支持力度，以对冲不利影响。美国对华技术管制从“产品限制“转向“标准围堵“，试图联合盟友建立“AI技术盟友体系“。国内通过“新型举国体制“突破卡脖子技术，预计2025年研发投入强度提升至2.8%，基础研究占比达12%。在新质生产力领域形成“有效市场+有为政府“的协同机制。

强化融资保障，支持科技创新。财政方面，1-5月全国财政科学技术支出3609亿元，增长6.5%。税收研发费用加计扣除比例提升至100%，集成电路企业享受最高10年减免税负优惠。财政部、科技部联合修订《国家重点研发计划资金管理办法》，强化中央财政资金对基础研究的支持，提升资金使用灵活性。地方财政支持方式呈现“精准滴灌“特征，如多省政府推出“算力券、模型券“，对AI企业使用算力成本给予补贴。信贷方面，一季度末科技型中小企业贷款余额3.33万亿元，同比增长24%，增速高于总贷款增速17.1个百分点。直接融资方面，2025年5月债市“科技板”正式落地建设，相关政策陆续出台，科技创新债券密集发行。

六、消费亮点：服务消费升级，从“需要”到“想要”

2025下半年，以服务消费、个性化消费、悦己消费、体验消费等为代表的服务性消费，将继续成为消费领域的增长亮点。2025年一季度，全国居民服务性消费支出同比增长5.4%，其中，教育文化和娱乐支出同比增长13.9%，在居民的各主要收支分项中增速领跑。

当前我国居民消费从“物质”向“情绪”、从“需要”向“想要”的升级，是与我国经济发展、产业现代化、城市化和居民生活水平提升的趋势一致的。美国和日本等发达国家的经验显示，当国民人均GDP跨越10，000美元关口后，随着国民经济的继续发展，居民消费将逐步从基础生活物品领域向情感、个性、悦己等更丰富的服务领域拓展——这在美国主要表现为娱乐、体育、医疗、保健、交通和金融等领域的服务消费，在日本主要表现为兴趣、动漫、休闲、养老等领域的服务消费。

以文化娱乐消费中的旅游为例，2025年继续保持人数和支出双高增。2025年一季度，我国国内出游人次17.94亿，比上年同期增加3.75亿，同比增长26.4%。其中，城镇居民国内出游人次13.18亿，同比增长22.4%；农村居民国内出游人次4.76亿，同比增长39.2%。支出花费方面，国内居民出游总花费1.80万亿元，比上年同期增加0.28万亿元，同比增长18.6%。其中，城镇居民出游花费1.48万亿元，同比增长14.8%；农村居民出游花费0.32万亿元，同比增长39.6%。

下半年，文化旅游、体育、娱乐、教育培训、居住服务、批发零售、餐饮住宿、家政服务、养老托育等领域的服务消费，将在政策培育、经济规律和市场关注的“三重呵护”中迎来提速发展。6月24日中国人民银行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，强调支持发展服务消费，坚持促消费与惠民生相结合，加大对服务消费重点领域信贷支持力度，结合服务消费具体场景和特点，提供个性化、差异化金融产品和服务。增加对上述服务消费领域的信贷投放，重点丰富适合小微企业的信用类金融产品，支持经营主体产业升级、业态融合，助力挖掘基础型服务消费潜力，促进激发改善型服务消费活力。

七、中国元素：本土元素崛起，文化出海与入境旅游繁荣

随着我国综合国力的提升，文化自信和吸引力增强，本土元素正在崛起，文化创意产品出海和外国人入境旅游繁荣。2025年一季度，全国移民管理机构累计查验出入境人员1.63亿人次，同比上升15.3%；其中，内地居民8027.2万人次、港澳台居民6572.4万人次、外国人1743.7万人次，同比分别上升15.4%、11.2%、33.4%——其中，受益于来华免签等制度性开放政策，全国和北京等重点城市的外国人入境及入境旅游人数数据，皆基本恢复至2019年同期水平或新高水平。

我国正在加快推进移民管理领域制度型开放，加大力度促进出入境便利。2025年以来新出台的部分措施包括，实施东盟国家旅游团入境云南西双版纳免签政策，实施珠海市户籍居民赴澳门旅游“一周一行”，横琴粤澳深度合作区户籍居民和居住证持有人赴澳门旅游“一签多行”，推进出入境证件“全国通办”“全程网办”和进一步扩大出入境政务服务覆盖惠及范围等。

文化出海方面，亮点纷呈。2024年下半年以来，“黑神话·悟空”登顶多平台全球销量第一，“哪吒2”进入全球影史票房前五、登顶动画类第一，泡泡玛特、老铺黄金、霸王茶姬等国潮品牌行销亚洲及全球，“苏超”赛事获喜力啤酒等国际一线品牌赞助。

八、政策支点：精准发力，继续释放内需潜力

在加大力度供给创新的基础上，政策对需求潜力和能力的培育，也在精准发力、持续发力。在货币利率和债券市场方面，持续调控利率走廊，各主要品种利率稳中有降，保持流动性合理充裕；在股票市场和风险资产方面，推出中国版平准基金，坚定支持股指筑底回升，释放信心信号和财富效应红利；在房地产市场方面，将加大存量商品房和存量土地盘活力度，持续巩固房地产市场稳定，完善房地产金融基础性制度，助力构建房地产发展新模式。

“两重两新”政策方面，将继续发力，扩围加量。以消费品以旧换新“国补”为例，1月和4月中央已分别下达两批共计1620亿元资金，带动销售额已超2024年全年，后续还将有1380亿元资金在三、四季度分批有序下达。地方在中央下达资金基础上按比例配套，按照总体9：1的原则实行央地共担，部分地方还将结合当地工作进度和实施情况，在中央下达以及按比例配套资金以外，再额外安排地方资金。“两重”方面，将在交通运输、能源、水利、新型基础设施、城市基础设施等重点领域，加快落地优质项目，前瞻谋划“十五五”布局。

最新政策部署方面，6月24日，中国人民银行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，提出六个方面19条重点举措，从消费供给和需求两端同时着手，强化对消费重点领域的支持和培育力度。《意见》指出，要夯实宏观经济金融基础，支持居民就业增收，优化保险保障，积极培育消费需求。《意见》从支持增强消费能力、扩大消费领域金融供给、挖掘释放居民消费潜力、促进提升消费供给效能、优化消费环境和政策支撑保障等六个方面提出19项重点举措。

九、外交外贸：制度型开放升级，区域合作新深度

在美国对全球贸易战的环境下，我国正在加快制度型开放升级，深化区域经济开放合作，加强区域产供链融合，与一带一路沿线等贸易伙伴一道，共建共享新一轮产业发展红利。5月20日，中国与东盟全面完成中国东盟自贸区3.0版谈判，预计今年底将正式签署议定书，全面推进东盟及亚洲地区的经济、贸易和产业链发展。5月27日，东盟、中国和海合会发布三方联合声明，欢迎中国东盟自贸区3.0版升级谈判全面完成，期待升级议定书早日签署和生效，期待中国海合会自贸协定谈判早日完成。

综合新华社和环球时报消息，近期在实战中一鸣惊人的歼-10CE战斗机，将改变中国军队和军工能力的全球印象。综合新华社和环球时报报道，在5月20日开幕的马来西亚兰卡威航展上，来自马来西亚、柬埔寨、老挝、泰国、越南等国家和地区的20多个军政代表团密集到访中国展台，并开展深入交流；在6月16日开幕的巴黎航展上，歼-35A海外首展，中国明星战机组团亮相——中国制造的战机越先进，世界的天空越安宁；以歼-10系列战斗机为代表的中国新锐装备，正在深刻改变全球对中国军队和中国军工能力的印象，甚至正在改变世界军工贸易格局。

下半年，我国将于9月3日在北京天安门广场将举行阅兵，将于秋季在天津举办上合峰会，皆将是有重要全球影响的主场外交活动。新华社消息，9月3日上午，我国将在北京天安门广场将举行纪念中国人民抗日战争暨世界反法西斯战争胜利80周年大会，包括检阅部队。

十、中国道路：建设全球新循环和人类命运共同体

从约公元1700年至1850年，英国以煤为主要“新能源”，以航海殖民等为关键“应用场景”，以约1600万本岛人口为基础，实现了工业现代化。

从约公元1800年至1950年，美国以油为主要“新能源”，以两次世界大战军需出口等为关键“应用场景”，以约1.5亿本土人口为基础，实现了工业现代化。

当前，我国电力和新能源供应稳居全球第一，以新质生产力、人类命运共同体等中国式理念为道路指引，以14亿人口为基础，正在建设中国式现代化事业——这是显著不同于以往的现代化，这是人口规模巨大的、人民共同富裕的、物质精神协调的、人与自然和谐的、和平发展的现代化——这是人类进入工业化时代的三百年至今，第一次实现如此大规模人口的、坚守和平的现代化。

展望下半年，我国经济走在一条需要战略耐心、但亦亮点纷呈的发展之路上，继续坚持做好自己的事，坚持全球自由贸易，建设全球新循环，建设“人类命运共同体”。

美国还在继续 “美国优先”的论调，正在以“稳定币”和“大而美法案”等货币财政手段，试图支撑其不断扩张的军费、持续增加的债务、和全球最贵水平的资产价格——稳定币和新法案，是将实现新一轮财政货币的双刺激？还是不过是“大而美的叙事在数字技术包装下”的历史逃债重演？目前看，仍有不确定性。在历史上，1914年的英国曾尝试以发行“Bradbury纸币英镑”1：1替换“金币英镑（Gold Coins）和央行纸币英镑（Bank of England Notes）”以实现财政纾困和货币改革，当时在短期内的确舒缓了财政开支压力，但长期看，未能实现财政健康和稳定铸币体系的更多目标。

在下半年外部经济环境高度不确定的条件下，我国正在加力聚焦做好自己的事。7月1日，习近平总书记主持召开中央财经委员会第六次会议强调，纵深推进全国统一大市场建设，基本要求是“五统一、一开放”，即统一市场基础制度、统一市场基础设施、统一政府行为尺度、统一市场监管执法、统一要素资源市场，持续扩大对内对外开放。

我们认为，在上半年基本完成GDP进度目标的前提下，下半年进一步强化宏观经济的深化改革和扩大开发，加力经济高质量发展的动能培育和制度建设，将对我国经济的长期可持续成长，影响深远，裨益良多。

我们看到，在持续的供给侧产业建设后，我国的双循环体系建设正在向消费侧开启发力——消费的可持续扩张，一是需要持续升级的更好的供给，二是需要持续增长居民收入及财富——这在实质上，无论是通过税收及财政支付，还是通过利润及企业支付，皆仍仰赖于宏观经济的更高水平、更大规模、更丰富种类的循环体系建设。

当国民经济转入侧重消费扩张阶段，无论是九大战略新兴产业为代表的商品消费、还是马斯洛需求项下的300多种细分需求为代表的服务消费、及至更多丰富品类的新兴消费——市场化建设是唯一可高效、可持续的保障这一消费的供给侧扩张的手段，加快推进统一大市场的制度建设，则是我国在市场化建设、消费扩张领域的“中国道路”。

有为政府，有效市场，政府搭台，市场唱戏，加快建设我国内循环，加快建设全球外循环，及至建成“人类命运共同体”，这便是我国正在践行的“中国道路”。我们相信，路在脚下，勇毅前行，在政策和市场的共同努力下，穿越修昔底德陷阱，以九大战略新兴产业为代表的“新质生产力”进步势不可挡，以服务、文化、科技消费为代表的“新质消费力”进步势不可挡，以十四亿人现代化建设为代表的百年复兴伟业势不可挡，全球力量的“东升西降”势不可挡。

一是海外不确定性加大。美国对华关税滞后效应可能在三季度集中显现，叠加地缘冲突与全球供应链重构压力，外需修复或弱于预期。二是国内政策落地可能不及预期。超长期特别国债与专项债虽加速发行，但项目审批效率、地方配套资金到位率可能存疑，消费以旧换新政策向低收入群体渗透不足，可能拖累内需释放节奏。三是科技创新有遭遇瓶颈风险。AI、量子计算等领域面临高端芯片禁运与技术封锁风险，国产替代进程若受阻，恐延缓新质生产力培育。四是新旧动能转换迟滞。若企业研发转化效率不足、传统产业数字化转型缓慢，新旧动能接续或出现断层。

黄文涛：经济学博士，纽约州立大学访问学者。现任中信建投证券首席经济学家、研究发展部联席负责人、中信建投机构委、投委会委员，董事总经理。兼任南开大学硕士导师、中信改革发展研究基金会咨询委员、中国保险行业协会人身险利率专家委员会特聘专家、中国首席经济学家论坛理事、中国证券业协会首席经济学家委员会委员等职务。多次参与国务院部委等机构形势分析研讨及课题研究，研究报告多次获领导批示。多年荣获新财富、水晶球、金牛奖、保险资管协会等最佳分析师，2016年新财富最佳分析师评比荣获固定收益第一名。2024年荣获服务高质量发展最佳首席经济学家。

刘天宇：中信建投宏观分析师，中国人民大学经济学博士，覆盖国际经济、国际关系与政治、全球化研究。

朱林宁：研究发展部副总裁，中信建投证券首席经济学家团队宏观分析师，经济学博士，南开大学博士后，伦敦大学访问学者，英国不动产研究学会会员，英国雷丁大学Henley商学院博士，主要研究领域为国内外宏观经济及政策等，多次参与相关部委课题研究和形势分析工作。

证券研究报告名称：《静水流深 ——2025年下半年中国经济十大亮点》

对外发布时间：2025年7月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师： 

黄文涛 SAC 编号：S1440510120015

SFC 编号：BEO134

刘天宇 SAC 编号：S1440524010003

朱林宁 SAC 编号：S1440521020002

责任编辑：石秀珍 SF183